Обзор долгового рынка

Динамика инфляции в России, результаты аукционов Минфин РФ, а также движение пары USDRUB совместно с ситуацией на рынке нефти продолжают определять настроения инвесторов на рынке госбумаг. Однако основным фундаментальным фактором формирования кривой ОФЗ остается ожидания участников относительно дальнейшей траектории ставки Банка России. Мы ожидаем, что на ближайшем заседании ЦБ РФ, которое запланировано на 15 сентября, регулятор сохранит ключевую ставку на уровне 12% и, возможно, даст сигнал по поводу дальнейшей траектории денежно-кредитной политики, что позволит внести ясность в будущее направление рынка на краткосрочном и среднесрочном горизонте. А пока что рынок ОФЗ-ПД не сильно верит в сохранение ставки на текущем уровне на относительно длительный период (более 3-6 месяцев), ожидая ее снижения. На наш взгляд, ускорение инфляции, которая, по последним данным, составила 5,03% г/г после 4,88% г/г периодом ранее, в совокупности с ростом инфляционных ожиданий и другими факторами дают основания полагать, что ставка на уровне 12% «задержится», как минимум, до конца года. Мы ожидаем дальнейшей переоценки ОФЗ-ПД, в первую очередь, на среднесрочном горизонте.

На 14:00 индекс ОФЗ (RGBI) незначительно снижается, на 0,03%, при низких объёмах торгов (916,2 млн руб. по индексу). Доходности кривой ОФЗ растут на сроке до 1 года на 2-15 б.п., тогда как в части 2-7 лет умеренное снижение доходностей, на 1-5 б.п. Тем не менее, с начала недели кривая ОФЗ продолжила свое движение вверх, прибавив 4-10 б.п. с более яркой динамикой в части 0,75-1 лет.

Вчера на первичных аукционах Минфин РФ снова протестировал «аппетит» институциональных инвесторов, подтвердив тезис о нежелании СЗКО брать процентных риск. Выпуск ОФЗ 26243, предложенный вчера на аукционе, был размещен на 1,51 млрд руб. при спросе в 3,3 млрд руб. На втором аукционе Минфин РФ предлагал флоатер ОФЗ 29024 после двухнедельной паузы в предложении флоатеров. Несмотря на довольно солидный спрос на бумагу в размере 185,19 млрд руб., объем размещения составил 55,89 млрд руб. или около 32% от рыночного спроса. Минфин РФ не готов предоставлять повышенную премию при размещении ОФЗ, что может быть связано с желанием ведомства снизить давление на бюджет или отсутствием острой необходимости на текущий момент в привлечении значительного объема денежных средств.

На вторичном рынке (срез на 14:00) предлагаемые вчера на аукционах ОФЗ 26243 и ОФЗ 29024 выглядят довольно стабильно. «Классический» выпуск ОФЗ 26243 снижается на 0,05%, флоатер ОФЗ 29024 также изменяется в пределах 0,05%. Среди флоатеров мы продолжаем отдавать предпочтение выпуску ОФЗ 29024.

На рынке корпоративных облигаций внимание инвесторов уже не первый день приковано к облигациям МВидео, цены которых обвалились после выхода отчетности за 1 пол. 2023 г. Среднесрочные выпуски эмитента - МВ ФИН 1Р3 (погашение 22.07.2025) и МВ ФИН 1Р4 (оферта 23.04.2025/погашение 17.04.2026) в моменте снижались до 70-80% от номинала. На 14:00 (мск) МВ ФИН 1Р3 и МВ ФИН 1Р4 прибавляют в цене 9,6% и 7,1% соответственно, отыграв частично падение среды. Более короткие выпуски Группы торгуются по 85-95% от номинала - МВ ФИН 1Р1 (дох. 21,7%, дюр. 0,6 года, цена +0,19%) и МВ ФИН 1Р2 (дох. 24,1%, дюр. 0,9 года, цена +2,7%). Инвесторы остро отреагировали на нарушение ковенант Группой по краткосрочным кредитным соглашениям (хотя они были нарушены и по итогам 2022 г.), на рост долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA LTM 5,3х), на наличие существенных погашений в 2024 гг., а также на слабую выручку и чистый убыток по итогам 1 пол. 2023 г. В текущих условиях Группа вынуждена самостоятельно заниматься импортом продукции, а не через официальных дистрибьютеров, как раньше, с отсрочкой платежа, что отражается на долговой нагрузке Группы. Что касается ковенант, Группа заключила дополнительные соглашения с банками о пересмотре установленных кредитными договорами ограничительных значений или получила письмо о неприменении кредиторами права на досрочное взыскание задолженности. Мы считаем реакцию инвесторов на рынке долговых обязательств компании чрезмерной. В случае реализации негативного сценария, обоснованно ожидать, что Группе удастся провести реструктуризацию задолженности.